cours d’économie sur la monnaie: les théories monétaires

Les théories monétaires ont pour objectif d’analyser les relations causales entre le volume (la quantité) de la monnaie en circulation et certaines variables économiques. Elles décrivent le mécanisme de transmission des changements intervenant dans la circulation monétaire aux effets produits sur les variables dites « réelles » (emploi, niveau d’activité) et/ou sur les prix.

Théorie quantitative de la monnaie

Pendant longtemps, les économistes ont considéré que la monnaie n’a pas d’utilité propre, elle ne procure aucun avantage, il n’y a donc aucune raison de conserver de la monnaie. Toute l’épargne étant dans ces conditions nécessairement placée, la confrontation de l’offre de capital (constituée par l’épargne) à la demande de capital (pour financer l’investissement) détermine le prix du capital (le prix des fonds prêtables), qui n’est rien d’autre que le taux d’intérêt.
[Épargner c’est renoncer à consommer tout de suite en espérant obtenir une plus grande satisfaction en consommant davantage plus tard]. Pour décider un agent à épargner il faut que la rémunération qu’il reçoit en contrepartie compense la perte d’utilité (de satisfaction) provoquée par le fait qu’il renonce à consommer une partie de son revenu. En effet, consommer tout de suite apporte plus d’utilité que consommer plus tard puisque consommer plus tard c’est prendre le risque que cette consommation ne soit plus possible : on dit que les agents ont une [préférence pour le présent] (recevoir 1000 euros aujourd’hui est toujours préféré à recevoir 1000 euros dans un an). Pour décider un agent à emprunter il faut que le supplément de rendement (investissement) ou d’utilité (crédit à la consommation qui permet de consommer tout de suite) compense la dépense constituée par les intérêts qu’il faut verser au prêteur. Dans ces conditions, il n’est pas rationnel de conserver de la monnaie inemployée (ou bien on consomme ou bien on place).
Pour connaître le taux de préférence pour le présent d’un individu il suffit de lui demander quelle somme il faut lui donner dans un an pour qu’il soit aussi heureux que si on lui donnait 1000 euros aujourd’hui. S’il répond 1100 euros alors son taux de préférence pour le présent vaut 10 %, s’il répond 1050 euros alors le taux de préférence pour le présent vaut 5 %…

Si un individu à un taux de préférence pour le présent valant 5 %, alors il épargnera dès que le taux d’intérêt est supérieur à 5 % et il épargnera d’autant plus que le taux d’intérêt sera plus élevé. Pour un revenu donné, l’épargne d’un individu est une fonction croissante du taux d’intérêt.

Pour qu’une entreprise décide d’emprunter pour financer un investissement il faut que le rendement escompté de cet achat d’équipement soit plus élevé que l’intérêt qu’il faut payer aux prêteurs. Si le taux d’intérêt est de 5 % alors que le rendement anticipé est de 7 %, un emprunt de 1000 euros coûtera 50 euros mais rapportera 70 euros. Il est rationnel d’emprunter dans ce cas. Toutes choses égales par ailleurs, la demande de capital augmente quand le taux d’intérêt diminue.

Synthèse : sur le marché du capital, le taux d’intérêt est le prix du capital

Tous les épargnants proposent leur épargne aux emprunteurs éventuels.
L’épargne constitue une offre de capital et elle d’autant plus élevé que le taux d’intérêt est plus élevé.
Les emprunteurs cherchent une épargne disponible pour financer les projets qu’ils ne peuvent financer seuls.
Les emprunteurs demandent du capital. La demande de capital est d’autant plus élevée que le taux d’intérêt est faible.
Il existe un taux d’intérêt d’équilibre qui égalise l’offre globale de capital (l’épargne de l’ensemble des agents) et la demande globale de capital (la demande de capitaux pour financer l’investissement).
Ce taux d’intérêt dépend seulement des préférences des individus, du système des prix relatifs et des grandeurs réelles (quantités produites, revenu réel) .

Dans cette conception de l’épargne et de l’investissement le taux d’intérêt est une grandeur réelle parfaitement indépendante de la quantité de monnaie émise par les autorités monétaires.
La confrontation de cette offre de monnaie exogène et d’une demande de monnaie entièrement déterminée par la valeur des transactions s’exprime par l’équation de la théorie quantitative :

Mo = Md = P Q / V

Cette équation dans laquelle l’offre de monnaie Mo est égale à la demande de monnaie Md implique que toute augmentation de la quantité de monnaie en circulation « M » entraîne une augmentation du niveau des prix « P » si la quantité produite « Q » est indépendante de la quantité de monnaie en circulation et si la vitesse de circulation de la monnaie « V » est constante.
Ces deux conditions sont remplies dans l’analyse classique et néoclassique « basique » pour laquelle la monnaie est simplement un instrument permettant de faciliter les échanges.

La théorie keynésienne

Lorsque John Maynard Keynes (1883-1946) écrit la Théorie générale de l’emploi de l’intérêt et de la monnaie, il propose une analyse économique faisant une place nouvelle à la monnaie.
Alors que la théorie quantitative de la monnaie part du principe que la monnaie n’a pas d’utilité propre, qu’elle est un simple instrument d’échange, la théorie keynésienne affirme que la monnaie présente un avantage important : la monnaie est un actif sans risque présentant l’avantage d’être immédiatement disponible. On peut conserver de la monnaie parce que la liquidité est un avantage qui compense le fait que la monnaie ne permet pas de percevoir un revenu.

Pour Keynes, le taux d’intérêt ne sert pas à décider si on affecte le revenu à la consommation ou à l’épargne, ce n’est pas le prix qu’il faut payer pour compenser la préférence pour le présent du prêteur.
Le taux d’intérêt est le prix qu’il faut payer pour compenser la préférence pour la liquidité, autrement dit pour que l’épargnant décide de placer son épargne.
Si on accepte cette présentation, une partie de la demande de monnaie dépend du taux d’intérêt.
Si le taux d’intérêt est inférieur à celui qui compense la préférence pour la liquidité, alors les agents renoncent aux placements financiers et thésaurisent (conservent des liquidités). [La demande de monnaie de spéculation diminue quand le taux d’intérêt augmente.]

Dans l’analyse keynésienne les habitudes de consommation sont stables. La consommation est proportionnelle au revenu, et la relation entre consommation et revenu est mesurée par la propension à consommer. Celle-ci est stable à moyen terme ce qui revient à dire que les ménages ne changent pas facilement leurs habitudes de consommation.
Une modification du taux d’intérêt n’affecte que très modérément le comportement de consommation donc d’épargne puisque l’épargne c’est le revenu qui n’est pas consommé.
Si l’épargne ne dépend pas du taux d’intérêt celui-ci ne peut plus être le prix du capital (équilibre entre épargne et investissement) comme dans la théorie traditionnelle. Le taux d’intérêt dans l’analyse keynésienne a une autre fonction pour les épargnants. Il est le prix qu’ils demandent pour renoncer à la liquidité. Plus le taux d’intérêt est élevée et plus la demande de monnaie correspondant au motif de spéculation (arbitrage entre liquidité et placement) est faible. Pour la relation entre taux d’intérêt et investissement, l’analyse keynésienne, par des moyens différents de l’analyse traditionnelle, obtient les mêmes résultats. L’investissement est favorisé par des taux d’intérêt faibles et pénalisé lorsque le taux d’intérêt augmente.

Le taux d’intérêt est présent dans les deux mondes que l’analyse traditionnelle séparait.

Dans [le monde monétaire] il est une des composantes de la demande de monnaie.
Dans [le monde réel] il est une des composantes de la demande de produits (investir c’est acheter des équipements).

L’analyse dichotomique [*1] est remplacée par celle d’une économie monétaire de production. L’augmentation de la quantité de monnaie en circulation, toutes choses égales par ailleurs, entraîne une baisse des taux d’intérêt, ce qui stimule l’investissement, la production et l’emploi. La monnaie n’est plus neutre.

Milton Friedman et la nouvelle théorie quantitative

En 1956, Milton Friedman (1912-2006) propose une nouvelle théorie de la demande de monnaie qui constitue selon lui une nouvelle formulation de la théorie quantitative de la monnaie.
La demande de monnaie dépend de la richesse des individus et des rendements anticipés des autres actifs comparés à celui de la monnaie.
Friedman cherche une relation déterminant la valeur désirée des encaisses réelles (le pouvoir d’achat que les agents détiennent sous forme monétaire).

Cette demande de monnaie pour une période donnée dépend selon lui du revenu permanent[, du rendement anticipé de la monnaie, du rendement anticipé des actions, du rendement anticipé des autres titres, et du taux d’inflation anticipé.

 Quand les rendements des actions des titres et des actifs autres que la monnaie augmentent, la demande de monnaie diminue, puisque la comparaison entre rendement de la monnaie et rendements des autres actifs devient moins favorable à la monnaie.
 Quand l’inflation anticipée augmente la valeur des actifs détenus ne se déprécie pas alors que celle de la monnaie diminue, donc il est plus rentable de détenir des actifs réels que de la monnaie (on se débarrasse de la monnaie parce qu’elle perd de sa valeur).
 Quand le revenu augmente la demande de monnaie augmente parce que plus de revenu permet plus de transactions.

La grande nouveauté dans cette analyse est le remplacement du revenu courant par le revenu permanent.
 Le revenu courant : c’est le revenu perçu pendant la période. Il est sensible aux évolutions conjoncturelles.
 Le revenu permanent : c’est un indicateur de la richesse. La richesse d’un individu c’est son patrimoine, c’est un stock résultant de l’accumulation de ressources pendant toute la vie. Le revenu permanent c’est le revenu qu’un consommateur peut consommer en maintenant constante la valeur de son capital, ou bien encore, si la richesse d’un individu vaut 200 000 euros et si le taux d’intérêt annuel est de 5 %, le revenu permanent vaut 10 000 euros [*2].

Si la demande de monnaie dépend du revenu permanent elle est beaucoup plus stable que si elle dépend du revenu courant qui est sensible à la conjoncture et comporte une composante aléatoire. Comme par ailleurs Milton Friedman montre que les mouvements du taux d’intérêt ne modifient pas beaucoup les écarts entre les rendements des autres actifs et celui de la monnaie, il peut conclure en disant que la demande de monnaie ne dépend pas (ou très faiblement) du taux d’intérêt.
Dans ces conditions la demande de monnaie ne dépend que du revenu permanent et une augmentation de l’offre de monnaie qui dépasserait celle de la production réelle ne peut avoir qu’un seul effet : l’augmentation du niveau général des prix.

On retrouve le résultat de la théorie quantitative de la monnaie. Mais, pour Milton Friedman, l’analyse doit être complétée par la prise en compte des effets déstabilisants de l’inflation.

L’inflation a des conséquences dans l’économie réelle à court terme. Si, par exemple, les salariés ne perçoivent pas correctement l’augmentation des prix ils ne se rendent pas compte immédiatement que leur salaire réel diminue ils ne modifieront pas leur comportement d’offre de travail. Les employeurs qui sont plus à même de prendre en compte l’inflation (ils fixent les prix) vont pour leur part ajuster la demande de travail (celui-ci coute « moins cher ») en offrant des emplois. L’inflation a donc pour conséquence provisoire une réduction du chômage. Mais cela ne dure pas puisque les salariés vont corriger leur erreur et exiger une augmentation du salaire nominal que les employeurs accepteront et compenseront en augmentant les prix pour rétablir leurs marges de profit. Les licenciements qui accompagnent la hausse du coût du travail se déroulent dans un climat inflationniste…

Selon Friedman, la monnaie n’est pas neutre elle est dangereuse quand elle est manipulée sans précaution.

La consigne de politique monétaire devient une règle simple et connue de tous : la croissance de la masse monétaire répond uniquement à celle de la production, elle ne doit en aucun cas avoir pour objectif de modifier le niveau de l’activité.